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大亞圣象地板：主業(yè)穩(wěn)健發(fā)展 盈利能力改善

關鍵字：大亞圣象  地板     來源：和訊網(wǎng)     時間：2018/03/12

    導語：大亞圣象發(fā)布2017 年年報，2017 全年公司實現(xiàn)營收70.48 億元，同比增長7.91%；實現(xiàn)歸母凈利潤6.59 億元，同比增長21.82%；合每股收益1.22 元。其中，Q4 單季度實現(xiàn)營收22.20 億，同比增長0.45%；歸母凈利潤2.96 億元，同比增長14.24%。

    驗證管理優(yōu)化帶動業(yè)績邊際改善邏輯，盈利能力改善。2017 全年公司實現(xiàn)銷售毛利率35.54%，同比增長1.59pct。其中，Q4 單季度毛利率35.00%，同比增長2.55pct。主要系核心木地板業(yè)務毛利率提升所致。整體上，公司盈利能力提升顯著，2017 年全年凈利率10.46%，同比增長2.28pct.，Q4 單季度凈利率15.03%，同比增長4.76pct，驗證此前內(nèi)部治理優(yōu)化帶動業(yè)績邊際改善邏輯。2016 年、2017 年兩次股權激勵計劃覆蓋總部和子公司高管與一線業(yè)務人員，有利于降低公司內(nèi)部代理成本，實現(xiàn)總部與子公司之間的利益統(tǒng)一。

    加大品牌推廣投入，期間費用上漲。2017 全年公司整體期間費用率23.45%（+1.02pct）；其中，銷售費用率13.46%（+0.92pct），管理費用率9.19%（-0.01pct），財務費用率0.80%（+0.12pct）。主要系加強廣告投放力度、市場開發(fā)促銷費用增加，匯兌損失增加所致。

    地板業(yè)務：產(chǎn)品結構優(yōu)化促收入與毛利率齊升，工裝業(yè)務超預期，龍頭地位穩(wěn)固。1）產(chǎn)品結構高端化利好企業(yè)綜合毛利率持續(xù)提升。木地板業(yè)務2017 年全年實現(xiàn)營收49.32 億元，同比增長10.97%，毛利率41.24%（+1.56pct），主要系發(fā)展高毛利三層/多層實木地板產(chǎn)品所致。公司當前地板產(chǎn)能5300 萬平方米/年，預計未來產(chǎn)品端增速：三層實木地板>多層實木地板>強化地板，收入盈利齊升有望持續(xù)。2）工裝業(yè)務發(fā)展迅猛，市場份額進一步提升。公司大客戶戰(zhàn)略有序推進，以萬科為核心的戰(zhàn)略合作房地產(chǎn)公司數(shù)量達到60 家，2017 年工程類地板銷量同比增長40%。全年木地板銷售4496 萬平方米，同比增長6.87%，公司在全國木地板市場的占有率進一步提升，龍頭地位穩(wěn)固。

    人造板業(yè)務：把握定制家居需求，新增刨花板產(chǎn)能鞏固龍頭地位。1）中高密度板業(yè)務2017 年全年實現(xiàn)營收17.55 億元，同比增長4.1%，毛利率21.28%（-0.78pct），主要系上游原材料價格、運輸成本以及勞動力成本快速上升所致。2017 年度，公司銷售中高密度板144 萬立方米，同比增長4.35%。2）新建刨花板項目打造新利潤增長點。公司目前中高密度板和刨花板產(chǎn)能185 萬立方米/年，并于2016 年底投資建設年產(chǎn)50 萬立方米的宿遷刨花板項目。2017 年在建工程新增1.25 億達1.67 億，較2016 年4120 萬增長304.2%,主要系刨花板生產(chǎn)線項目投資增加所致。近兩年定制家居市場火熱帶動刨花板需求上升，宿遷項目投產(chǎn)后有望成為新業(yè)績增長點，進一步鞏固公司人造板龍頭地位。

    品牌效應和渠道優(yōu)勢顯著，圍繞主業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。大亞圣象擁有近3000 家統(tǒng)一授權、統(tǒng)一形象的地板專賣店，“圣象”品牌價值已達345.68 億元，位居中國家居行業(yè)榜首。2017 年我國具有一定規(guī)模的地板企業(yè)木竹地板總銷量4.15 億平方米，同比增長4.64%。其中，強化木地板銷售2.15 億平方米，同比增長2%，實木復合地板銷售1.15 億萬平方米，同比增長9.95%。未來公司將堅持做大做強人造板和木地板兩大主業(yè)，完善以客廳為核心的家居生活空間定制“圣象整屋空間定制”創(chuàng)新商業(yè)模式，擴大木地板銷量，拓寬公司的未來發(fā)展空間。

    投資建議：公司2018-20 年持續(xù)發(fā)展高毛利率、高進入壁壘的三層和多層實木地板業(yè)務，同時內(nèi)部管控效率持續(xù)提升，行業(yè)景氣程度持續(xù)向好，大亞圣象業(yè)績有望持續(xù)高增長。我們預估公司2018-20 年實現(xiàn)營收80.49、88.42、96.20億元，同比增長14.19%、9.86%、8.80%，實現(xiàn)歸母凈利潤8.07、9.38、10.88 億元，同比增長22.42%、16.28%、15.96%，對應EPS 為1.45、1.69、1.96 元。給予2019 年20 倍PE，對應價格33.8 元，維持“買入”評級。

    風險提示：地產(chǎn)景氣程度下滑風險、原材料價格上漲風險。