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大亞圣象三季報(bào)：實(shí)木地板保持快速增長

關(guān)鍵字：大亞圣象  實(shí)木地板     來源：中財(cái)網(wǎng)     時(shí)間：2017/10/30

    導(dǎo)語：大亞圣象17Q1~3 歸母凈利同比增長28.8%，符合我們預(yù)期。公司2017Q1~3 實(shí)現(xiàn)收入48.29 億元，同比增長11.7%；歸母凈利3.63 億元，同比增長28.8%；合最新股本攤薄EPS為0.65 元，完全符合我們?nèi)緢?bào)前瞻的預(yù)期。其中17Q3 實(shí)現(xiàn)收入18.76 億元，同比增長17.4%；歸母凈利2.23 億元，同比增長25.2%。

    實(shí)木地板保持快速增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整促使毛利率持續(xù)提升，增長未來看點(diǎn)在市占率提升、費(fèi)用下降、渠道端股權(quán)整合。1、實(shí)木地板銷量增長與6 月促銷延長共促Q(mào)3 地板業(yè)務(wù)增長，地板毛利率受益產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整穩(wěn)步提升：公司現(xiàn)有地板產(chǎn)能4700 萬平，近年來三層和多層實(shí)木復(fù)合增速更快，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化；同時(shí)17 年出廠價(jià)提價(jià)5%左右。17 年以來地板銷量持續(xù)增長，其中實(shí)木地板銷量占比提升保證收入增速高于銷量增速。另外6 月促銷活動延長，部分地板銷售收入在Q3 確認(rèn)，預(yù)計(jì)前三季度地板收入增長15%-20%。未來公司將持續(xù)投資增加三層實(shí)木設(shè)備，同時(shí)引入先進(jìn)技術(shù)技改，提升實(shí)木復(fù)合類地板的占比。2、輕資產(chǎn)人造板業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定增長。人造板行業(yè)公司采取場地租賃等輕資產(chǎn)模式發(fā)展，收入相對穩(wěn)定，目前擁有刨花板和密度板產(chǎn)能160 多萬立方，17Q1~3 地板仍保持個(gè)位數(shù)增長。新建宿遷刨花板項(xiàng)目貢獻(xiàn)增量。3、市占率提升：國內(nèi)木地板企業(yè)達(dá)2,300 多家，但規(guī)模以上企業(yè)較少；根據(jù)Euromonitor 2015 年中國木地板市場約724 億元，圣象地板占約6%，為第二名兩倍以上，未來有持續(xù)提升空間。4、費(fèi)用下降：15 年以來短期借款大幅下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率從11 年的4.4%持續(xù)下降至17Q1~3 的0.9%。但運(yùn)輸費(fèi)用和廣告費(fèi)用全部由集團(tuán)承擔(dān)，2016 年兩項(xiàng)費(fèi)用加起來接近5 個(gè)億，17Q1~3 銷售費(fèi)用率為14.7%，期間費(fèi)用仍有較大改善空間。5、渠道端股權(quán)整合：公司目前有部分銷售子公司為合資模式，16 年收購了安徽、上海、深圳圣象木業(yè)的少數(shù)股權(quán)成為全資子公司，我們預(yù)計(jì)未來整合銷售子公司將持續(xù)，渠道端利潤持續(xù)回歸。

    產(chǎn)品盈利能力提升與管理改善互相印證，大家居戰(zhàn)略有望推進(jìn)，消費(fèi)品屬性得到重視。1）品牌和渠道布局領(lǐng)先：公司在主要產(chǎn)品木地板領(lǐng)域，圣象依托雄厚的品牌底蘊(yùn)和渠道優(yōu)勢（營銷網(wǎng)絡(luò)遍布全球，在中國擁有近3000 家統(tǒng)一授權(quán)、統(tǒng)一形象的地板專賣店，并開拓天貓、京東、蘇寧等電商渠道，2017 年“圣象”品牌價(jià)值已經(jīng)達(dá)到345.68 億元），在消費(fèi)升級背景下，消費(fèi)者對品牌認(rèn)知度逐漸提升，行業(yè)集中度提升趨勢明顯，圣象作為地板行業(yè)龍頭品牌未來有望依托持續(xù)提升高毛利產(chǎn)品的占比強(qiáng)化盈利能力。2）管理持續(xù)改善：

    公司實(shí)行兩次股權(quán)激勵，激勵規(guī)模和覆蓋人數(shù)大幅增加，有效提升員工凝聚力，彰顯公司對自身發(fā)展信心。17 年激勵共授予權(quán)益2802 萬股，其中首次完成向245 人授予2462 萬股，預(yù)留340 萬股，授予價(jià)格為11.56 元/股，16 年激勵則向61 人授予327 萬股。業(yè)績考核目標(biāo)在2016 年歸母凈利同比大增70.2%基數(shù)上考核17-19 年業(yè)績，19 年歸母凈利不低于7.85億元，彰顯公司對自身盈利挖潛空間的信心。3）大家居戰(zhàn)略有望持續(xù)推進(jìn)：依托“圣象”

    品牌的影響力和單品類優(yōu)勢，更有望通過自建、外協(xié)或外延等方式輻射至其他大家居領(lǐng)域（木門、衣柜等），充分挖掘品牌和渠道價(jià)值，提升運(yùn)營效率，且集團(tuán)依托持股江蘇合雅木門和江蘇美詩整體家居積累一定大家居運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，更名“大亞圣象”后與圣象核心管理層統(tǒng)一思想向打造消費(fèi)品牌屬性轉(zhuǎn)型，利于大家居拓展和公司價(jià)值的體現(xiàn)（定制家居龍頭“索菲亞”上市初期為“寧基股份”，亦經(jīng)歷從工業(yè)屬性向消費(fèi)屬性升級的過程）。子公司上海易匠信息科技有限公司建立的宅尤加整體互聯(lián)網(wǎng)家裝平臺，更有利于推動大家居戰(zhàn)略提供一站式增值服務(wù)。

    團(tuán)隊(duì)充分激勵，業(yè)績繼續(xù)提升潛力大，消費(fèi)品牌征程開啟，大家居戰(zhàn)略值得期待，維持買入。申萬輕工十年跟蹤，四大建議“剝離非木業(yè)資產(chǎn)、上市公司對外宣傳納入圣象、圣象體現(xiàn)出符合品牌地位的盈利水平、借助圣象實(shí)力拓展大家居”逐漸兌現(xiàn)，未來值得期待！15 年起，公司逐步梳理原有資產(chǎn)，剝離包裝、輪轂等非核心業(yè)務(wù)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化。隨著兩輪股票激勵計(jì)劃落地，公司治理結(jié)構(gòu)持續(xù)完善，改善經(jīng)營管理，子公司盈利持續(xù)提升，大家居業(yè)務(wù)發(fā)展前景可觀。維持公司17-19 年盈利預(yù)測為1.22元、1.46 元和1.68 元（YOY 分別為25%、20%和15%），目前股價(jià)（22.93 元/股）對應(yīng)17-19 年P(guān)E 分別為19 倍、16 倍和14 倍，未來盈利提升和大家居拓展想象空間巨大，維持買入！